2023-08-09 券商：关注发达经济体内部的分化

本报告联系人：段超、谢智勇

投资要点

2023年7月，中国出口增速（以美元计价）同比-14.5%，预期值-11.5%，较前值下滑2.1个百分点；进口增速（以美元计价）同比-12.4%，预期值-4.8%，较前值下滑5.6个百分点，贸易差额806亿美元。对此我们认为：

进出口继续回落，内需修复领先外需。7月新订单PMI指数开始改善，或指向现阶段内需的修复快于外需，后续内需或对外需形成一定反哺，支撑贸易表现。

价格下滑仍是本期出口回落的主要原因，前期人民币走弱对本期进出口同比读数也存在滞后影响。

本期出口小幅回落的结构变化：

关注发达经济体内部的分化。本期美国对中国整体出口的拖累幅度较上期有所下滑，而欧盟的拖累幅度明显提升，此外，近期中国内地与中国香港的贸易联系有所增强。

对东盟出口继续回落，其余新兴经济体整体反弹。本期中国对俄罗斯出口仍维持正增长，对印度、非洲等新兴经济体的出口增速也出现回升。但中国对东盟出口继续下滑，其中新加坡的份额开始下行。

“新动能”产品仍是核心支撑，传统消费电子表现不一。汽车出口维持高速增长，船舶出口大幅反弹；手机出口实现同比转正，电脑音响和家电拖累加大。

机电产品价格的反弹或领先于整体出口价格反弹。机电产品的量价拆分显示，本期除汽车外，其余产品的出口价格较6月均出现改善。

本期进口超预期回落的内在原因：

资源品进口需求下滑是本期进口超预期回落的主要原因。本期中国对资源型经济体的进口增速明显回落，同时能源进口数量大幅下行

集成电路拖累拉大。集成电路仍是机电进口下滑的主要原因，拆分结果来看，本期集成电路进口数量有一定回升，但进口价格则明显下降。

出口同比或在筑底，关注后续出口的结构性机会。后续来看，无论是在价格端还是需求端，出口均存在回升空间。根据我们估算，8月出口或出现一定回升，出口端的经济感受大概率逐步改善。而长期来看，在“新出口”背景下，新旧动能持续切换，或带来额外的需求增量。中国与一带一路相关经济体的经贸合作深化，以及新兴经济体的工业化进程推进，后续相关资本品需求存在可能较大提升空间。

风险提示：疫情不确定性风险，地缘政治风险，经济下行风险。

正文

Evidence&Analysis

进出口继续回落，或已至全年底部位置。2023年7月中国出口2817.6亿美元，同比下降14.5%，较前值-12.4%回落2.1个百分点；进口2011.6亿美元，同比下降12.4%，较前值-6.8%回落5.6个百分点；贸易顺差806亿美元，较前值小幅扩大。考虑基数影响，7月出口同比的两年复合增速为0.1%，进口同比的两年复合增速为为-5.8 %，较6月的0.9%和-3.6%进一步下滑，但下滑幅度有所收窄。结合基数效应和复合增速边际变化，本期进出口同比读数或已至全年底部位置。

进出口环比水平处历史同期底部，内需修复领先外需。从环nvjlUa比表现来看，本期进出口环比读数弱于近年同期水平，其中进口回落幅度更强。上述表现也与本期出口新订单PMI指数继续回落相一致。比较来看，7月新订单PMI指数开始改善，或指向现阶段内需的修复快于外需，后续内需或对外需形成一定反哺，支撑贸易表现。

名义变量仍是本期进出口的重要影响因素

价格下滑仍是本期出口回落的主要原因。7月总体的量价拆分结果显示，在本期出口数量同比强于前值条件下，本期出口价格同比降幅较前值进一步扩大，带动总出口回落。进口端来看，本期价格端出现一定改善，下滑主要源自于进口数量回落，但价格降幅仍高于数量增幅。

前期人民币走弱对本期进出口www.czybx.com同比读数也存在滞后影响。三季度以来，国内经济开始环比改善，叠加稳增长政策持续密集落地，7月人民币（人民币兑美元）开始稳步升值。但在贸易订单前序签订的滞后影响下，前期人民币走弱对本期进出口同比读数仍存在明显拖累，汇率因素仍是影响7月进出口的关键变量。

本期出口小幅回落的结构变化

美国拖累边际减弱，东盟、欧盟拖累拉大，俄罗斯仍是主要支撑。

关注发达经济体内部的分化。本期美国对中国整体出口的拖累//www.czybx.com幅度较上期有一定下滑，但欧盟对中国的拖累幅度明显提升。相对而言，美国经济相比欧洲韧性更强，或导致了美国外需的率先反弹。从7月的标普制造业PMI指数来看，美国已出现回升，而欧元区仍在下探。其他发达经济体来看，日本对中国出口的拖累有所深化，而韩国和中国台湾的拖累则有所弱化。此外，近期中国内地与中国香港的贸易联系有所增强，这一趋势需要后续继续跟踪关注。

对东盟出口继续下滑，新加坡的支撑转弱。本期对东盟出口延续5月来的持续回落趋势，出口同比已跌破至-20%以下，拖累总出口3.42个百分点，仅次于美国。东盟内部来看，前期对中国出口形成主要支撑的新加坡，其份额在本期开始下滑，越南份额则开始回升。

俄罗斯仍是主要支撑，对印度、非洲等新兴经济出口也有所反弹。本期中国对俄罗斯出口仍维持正增长，拉动中国出口上升1.05个百分点，是主要支撑。此外，本期中国对印度、非洲等新兴经济体的出口增速也出现回升，对拉美出口则小幅下滑。

“新动能”产品仍是核心支撑，传统消费电子表现不一。

本期产品结构的主要变化在于纺织服装和机电品的继续回落。7月成品油出口延续增长，同比增速较6月小幅提升，中药材出口也实现增长，而其余产品均出现不同程度的同比下滑。主要变化来看，本期出口回落主要源自于纺织服装和机电品的继续回落，其对总出口的拖累分别较上期扩大0.60和1.66个百分点。

汽车出口仍是核心支撑，船舶出口大幅反弹。从机电产品内部来看，本期汽车（包括底盘）仍维持83.26%的同比增长，拉动机电产品出口上涨2.15个百分点。此外，在6月同比转负之后，本期船舶出口大幅反弹，同比增长82.38白熊资讯网%，较6月对机电产品的贡献提升1.00个百分点。

消费电子出口表现不一，手机出口逆势反弹。本期手机出口实现同比增长，结束了自去年10月来的连续负增长表现，是本期机电产品出口另一亮点。而电脑音响和家用电器类产品，本期出口同比继续回落，对出口的拖累拉大。

机电产品价格的反弹或领先于整体出口价格反弹。从主要机电产品出口的量价拆分来看，本期除汽车外，其余产品的出口价格较6月均出现改善，与本期整体出口价格继续下滑有所反向。而考虑PPI大概率在6月到达底部以及PPI对出口价格的领先意义，本轮出口价格反弹或率先在机电品内部开始显现。

本期进口超预期回落的内在原因

资源品进口需求下滑是本期进口超预期回落的主要原因。从主要经济体来看，本期中国从俄罗斯、澳大利亚、东盟、新西兰和加拿大的进口同比出现明www.czybx.com显回落，其中俄罗斯、澳大利亚和东盟对中国总进口的拉动较前值均下降了1%左右。究其原因，主要源自于中国对这些资源型经济体的需求出现下滑。本期能源进口明显下行，是进口的主要拖累。而从量价拆分结果来看，本期能源进口价格并未明显变化，而进口数量明显回落。

机电进口小幅回落，集成电路拖累拉大。本期机电产品同比下滑11.29%，较前值的-8.75%小幅回落，对总进口的拖累拉大0.90个百分点。其中集成电路仍是机电进口下滑的主要原因。本期集成电路进口同比较前值回落3.07个百分点，对机电进口的拖累也扩大1.12个百分点。拆分结果来看，本期集成电路进口数量有一定回升，但进口价格则出现明显下降。

出口同比或在筑底，关注后续出口的结构性机会。本期在高基数和全球经济放缓背景下，出口同比继续下行至疫情后的最低位水平。但后续来看，无论是在价格端还是需求端，出口均存在回升空间。根据我们估算，8月出口或出现一定回升，全年增速维持在零值左右。整体而言，后续出口端的经济感受也大概率出现改善，对国内工业生产存在积极利好。而长期来看，如我们在《20230714：如何观察贸易继续下行的新变化》所言，在“新出口”背景下，新旧动能持续切换，或带来额外的需求增量。中国与一带一路相关经济体的经贸合作深化，以及新兴经济体的工业化进程推进，长周期来看相关资本品需求可能存在较大提升空间。

风险提示：疫情不确定性风险，地缘政治风险，经济下行风险。

本文源自券商研报精选

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