2024-01-15 财信证券：市场延续弱势调整

受高频经济及金融数据偏弱、美国通胀数据反复、地缘政治冲突升级等影响，上周A股市场延续低位整理，上证指数下跌1.61%，创业板指下跌0.81%，新资金入场意愿尚不积极，沪深两市日均成交额为6735.26亿元，较前一周下降8.21%。中长期而言，截至1月14日，万得全A市净率估值为1.42倍，处于近十年以来的历史后0.2%分位，低于历史99.8%时期，基本已触及“一级底部”，市场已充分反映“地产基本面弱势”。如以万得全A股息率减中证10年期国债到期收益率来衡量股债相对回报率，截至1月14日，股债相对回报率为-0.24%，为近十年以来的历史后100%分位，A股相对债市明显低估，当下A股市场或已处于阶段性底部。但市场趋势性反转仍需要经济基本面企稳回升的信号出现，近期多项高频经济数据表现一般，短期宜多看少动，具体来看：

（1）宽信用传导过程仍然不畅。社融作为经济的前瞻性指标，12月份社融尚未明显改善。2023年12月新增社融1.94万亿元，预期2.06万亿元，去年同期1.31万亿元；从贡献来看，政府债券发行是社融的主要拉动项，12月份政府债券新增9279亿元，同比多增6470亿元，约是12月份社融同比多增（6169亿元）的104.88%。12月份新增人民币贷款1.17万亿元，预期1.17万亿元，去年同期1.4万亿元；拆分信贷结构来看，居民中长期贷款增加1462亿元，同比转为少增403亿元，显示出地产需求仍未趋势性改善；企业中长期贷款增加8612亿元，同比//www.czybx.com少增3498亿元，连续6个月同比少增，预示企白熊资讯网业投资需求或仍偏弱。增速来看，12月份存量社融增速9.5%，前值9.4%；M2同比9.7%，预期10.1%，前值10%；通常M1作为衡量货币活化效应的指标，可提前反应经济和股市变动。12月份M1同比1.3%，前值1.3%，跌至年内低位，与2019年1月（+0.4%）水平相当。从位置来看，M1增速或已过度回调。后续M1增速有触底回升的预期，或将提振经济及股市走势。

（2）物价数据仍中低位运行。根据国家统计局，12月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.7%，环比下降0.3%；12月份，全国居民消费价格同比下降0.3%，降幅较上月收窄0.2个百分点，环比上涨0.1%。从贡献来看，食品中，猪肉价格下降26.1%，降幅收窄5.7个百分点，影响CPI下降约0.43个百分点，是带动CPI同比下降的主要因素。12月份扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，核心CPI仍中低位运行，或反映消费复苏力度偏弱。从2023年中央经济工作会议的九项重点工作来看，“扩大消费”排名第二，并新增“要激发有潜能的消费，扩大有效益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环”提法，预计2024年政策刺激需求的力度偏温和，政策重点在于疏通“供给及需求”的错配环节。在消费政策缺乏强刺激预期下，2024年消费或以自然修复为主，继续呈现温和复苏态势。

（3）期待地产刺激政策继续加码。近期央行公布数据显示，12月份三大政策性银行净新增抵押补充贷款（PSL）3500亿amxLcFRxIC元，单月增量为历史第三高。PSL 是一种结构性货币政策工具，过去曾有过两轮扩张，分别为2014年-2018年的棚户区改造、2022年9月-11月的保交楼。在上轮棚户区货币化改造开始之后，PSL开始快速放量，为其提供大量低成本资金。从目的来看，这一轮 PSL 可能主要用于保障房等“三大工程”建设。我们测算2023年全年，商品房销售面积约在11亿平（10.112/11）左右，已处于中国每年住房合理需求量（11亿-12亿平方米）区间下沿附近，在房地产限制性政策放松、刚需及改善性需求释放、PSL加码预期的情况下，预计2024年房地产销售面积有望迎来触底企稳。

（4）美国通胀仍有一定粘性。美国12月CPI同比上升3.4%，为2023年9月以来新高，预估为3.2%，前值为3.1%；美国12月CPI环比上升0.3%，预估为0.2%，前值为0.1%。美国12月核心CPI同比上升3.9%，为2021年5月以来新低，预估为3.8%，前值为4.0%；美国12月核心CPI环比上升0.3%，预期为0.3%，前值为0.3%。尽管美国通胀数据近期有所反复，使得美联储官员及多家机构降低了对三月份降息的预期，但3月降息25bp的概率仍然超65%。根据CME“美联储观察”，美联储2月维持利率在5.25%-5.50%区间不变的概率为99.5%，降息25个基点的概率为0.5%。到3月维持利率不变的概率为33.8%，累计降息25个基点的概率为65.8%，累计降息50个基点的概率为0.3%。由于美国政府2024年的国债置换规模中，大部分集中在2024年一季度，降息前置可有效降低联邦政府债务置换的成本。虽然当下美国通胀仍有反复，但在美国国债低成本置换预期下，市场仍预期降息时点可能提前至3月份。

（5）2024年市场主线仍待明确。通常，机构资金会在年初进行全年战略性布局，开年行情对全年行情都具有较强指示作用。2024年开年以来，市场风格明显变迁，高股息板块领涨，新能源及医美等超跌赛道表现尚可，消费及地产产业链走势一般，TMT等科技板块领跌两市，市场风格有从TMT板块转向新能源等超跌赛道的迹象。此前，2023年2月中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》并提出，开展数字中国发展监测评估。2023年数字经济（TMT）板块领涨A股两市。对比来看，2024年1月，中共中央、国务院印发《关于全面推进美丽中国建设的意见》提出，开展美丽中国监测评价，实施美丽中国建设进程评估。

总体而言，当下经济复苏基础尚不牢固，结合中央经济工作会议“稳中求进、以进促稳、先立后破”政策基调来看，预计2024年GDP预期目标或在5%左右，经济将以自然修复、温和复苏为主，上市公司业绩复苏节奏或偏慢。2024年在社会预期改善、流动性合理充裕、美联储降息落地的背景下，A股估值具备向常态化水平回归的基础，A股指数大概率震荡上行，但斜率相对缓和，指数上行偏温和。展望2024年第一季度，中国将处于缓慢复苏阶段，经济上行、通胀低位。根据美林时钟资产配置框架，综合考虑股债相对回报率已经处于历史高位，中长期可以逐步增加对股票资产的配置。A股市场建议把握结构性机会，重点关注成长风格：

（1）TMT板块。一方面，当下全球处于人工智能产业浪潮期，预计将催生新的产业链及商业模式；另一方面，中国正处于产业链自主可控关键时期，科技行业将迎来快速发展。TMT板块可重点关注软件端的计算机、应用端的传媒。

（2）新能源赛道。全球新能源革命方兴未艾，国内新能源产业虽然具备全球优势，但板块明显超跌，存在较大估值修复潜力，可关注光伏、新能源车、锂电池等赛道；

（3）生物医药板块。随着美联储降息预期升温、行业景气度回升，生物医药板块有望迎来估值及业绩修复，例如创新药、CXO；

（4）外白熊资讯网资重仓板块。随着美联储降//www.czybx.com息、中美关系回暖、市场预期改善，预计2024年外资将重新流入A股，关注外资青睐的白酒、家电等板块。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心1月14日研究报告《市场延续弱势调整，短期宜多看少动》。风险提示：股市有风险，投资需谨慎。

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