2024-08-19 业内：房地产之尾部金融风险或解除

前言

：对于地产，从近一年的政治局会议的定调来看，强调其“新形势”、“新变化”。即“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”、“要结合房地产市场供求关系的新变化”、“抓紧构建房地产发展新模式”。由于地产产业链链条长，涉及面广，事关经济社会发展大局。从宏观总量研究的角度，这一定调下，随之而来的是若干宏观问题的思考，包括经济稳定、物价稳定、金融稳定、财政收支平衡等。本文分析其对物价稳定和金融稳定的影响。我们的结论是房地产之尾部极端金融风险或已解除，但物价能否稳定或取决于需求增速以及需求侧的结构的变化。

一、框架简介：如何分析地产对金融稳定和物价稳定的影响？

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、对于金融稳定，分析的思路是观察地产新形势下，监管指标是否可能会触及监管下限。

具体而言，银行业的监管指标在核心一级资本充足率、不良率等。保险业的监管指标在综合偿付能力充足率、核心偿付能力充足率等。而影响的途径是，对于银行，主要是居民按揭贷、企业开发贷、房企供应商贷款等。对于保险，地产景气下行，保险资金运用中投向地产的部分可能会面临亏损，途径包括：股票、债券、不动产、资产证券化产品、信托等。

2

、对于物价稳定，分析的思路是沿用经典的产出缺口（新凯恩斯主义）分析框架，在地产新形势下对产出缺口的走势进行推演。

从减少主观判断、纳入地产参数的角度，做两个简化处理。一是以资本存量增速代替潜在产出增速。白熊资讯网二是资本存量中剥离出地产，即假设住宅资产不增加经济的供给压力。

二、定量测算

1

、寻找阈值：我们分析在不良率上行至多少时，核心一级资本充足率可能会降至监管指标下限（

），或在

时。

2

、影响途径分析：

）居民个人住房贷款余额，

年年末是

万亿。

）房企开发贷，

年年末是

万亿。

）房企供应商的银行贷款规模估算。按照这一公式：企事业贷款余额

（建筑业贷款占比

制造业贷款占比

制造业中家具、非金属矿物制品负债占比），我们估算建筑业、家具制造业、非金属矿物制品业三个行业

年年末的贷款余额或在

万亿左右。

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、极限情况分析：受地产影响，极限情形下，银行的不良率可能会上行至

与美国相比，美国次贷危机发生后，银行业的逾期率（逾期

天及更严重情形）一度上行至

以上。一是与其贷款结构中地产占比较高有关。二是与其地产相关贷款逾期率较高有关。

三、定量测算

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、寻找阈值：我们计算保险业在满足最低实际资本、最低核心资本的要求下，可承受的最大投资亏损为

万亿。

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、影响途径及极限情况分析：其资金运用中可能受地产影响的途径包括：股票、债券、不动产、资产证券化产品、信托等极端情形下，地产股、地产信用债、地产

、不动产、地产信托五类资产，可能使得保险业面临的风险敞口在

亿，这一数值依然远低于保险业的风险阈值（

万亿）。

四、定量测算

1

、寻找阈值

：使用

年的投入产出表数据，可以发现，当资本存量增速与

增速差达到

以上时，

同比会转负。

2

、分析框架介绍

：将投入产出表的需求侧进行拆分，进而分析产出缺口的变动。这一拆分下，未来的物价压力实际取决于两个关键参数：一是实际产出（名义

3

、不同情景分析：

合计六种情形下，我们分别计算出产出缺口（不含地产的资本存量增速减去名义

增速），推演的结论是：

）在地产下滑全部由企业投资对冲的情景下，产出增速无论是

还是

，产出缺口都较大（超过

的经验阈值），即物价稳定的难度较大。

）产出增速保持

，无论是居民消费增加还是政府消费增加，产出缺口都可以降至

以内，实现物价的稳定。

）产出增速保持在

，居民消费增加或者政府消费增加情形下，物价下跌的压力较小，但上升的可能性或也偏低（产出缺口在

的经验阈值附近）。

风险提示

：

中小金融机构经营压力加大。物价低迷。测算基于一定前提假设，存在偏差风险。