2022-05-08 中信策略：内外压制高峰已过

国内疫情高点已过，外部压力逐步缓解，复工复产循序渐进，支持政策落地提速，市场极端悲观情绪已充分释放，预计5月将开启持续数月的中期修复行情。首先，本轮国内疫情改善趋势明确，上海疫情持续稳步好转，复工复产循序渐进；在政治局会议全面定调后，政策进入加速落地期，预计4月国内宏观数据年内筑底后，在5月将出现边际改善。其次，美联储极致紧缩预期基本落地，后续超预期紧缩概率低，人民币贬值主因是经济预期走弱，贬值压力最大的窗口已过。最后，市场极端悲观情绪充分释放后，盈利预期，指数估值，机构仓位都已充分下修，对负面因素反应钝化，对积极信号更为敏感，A股中期修复行情临近，建议积极布局现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线。

国内疫情高点已过，复工复产

循序渐进，支持政策落地提速

1）本轮国内疫情影响高点已过，上海疫情持续稳步好转。5月5日召开的中央政治局常委会会议指出，“新冠肺炎疫情发生以来，我们坚持人民至上、生命至上，坚持外防输入、内防反弹，坚持动态清零，因时因势不断调整防控措施，疫情防控取得重大战略成果”。会议明确了毫不动摇坚持“动态清零”总方针，同时，也肯定了本轮国内疫情防控的成果，强化了打赢抗疫大上海保卫战的信心。上海疫情处于稳步改善通道中，截至5月7日，上海剔除转归后日阳性确诊白熊资讯网病例从5月1日的6802例稳步回落至3840例，闭环管控区外阳性确诊从58例回落到11例，16个区中11个区闭环管控区外实现0新增阳性，其它5个区新增阳性都不高于10例。同时，5月1日至7日，上海治愈出院及解除医学观察的本土病例数累计126991例，远超同一时期新增本土阳性病例数（剔除转归后）累计的33582例，医疗资源紧张进一步缓解。

4月国内局部疫情扩散范围加大，影响程度加深，对经济尤其是消费的拖累进一步加大，或成为全年经济运行的底部。由于严格的管控措施也导致物流和生产端受到了明显影响，投资活动也进一步受限，预计4月基建投资好于制造业和房地产投资。进出口方面，局部疫情对出口拖累在4月开始显现。实体需求偏弱，因此贷款融资需求也偏低，预计社融增速较前值小幅回落。随着本轮疫情进一步明朗，特别是上海新增确诊继续稳步下行，复工复产防控指引更加精准化，我们认为地产、基建和消费的共振复苏也渐行渐近，5月数据相比4月将边际改善。在此期间，物流数据值得密切观察，除QBRhmA了上海的整车货运流量指数依然处于4月以来的底部位置，浙江、江苏和安徽的货运物流数据相比2021年同期缺口已有明显修复。

3）在政治局会议全面定调后，支持政策进入加速落地期。4月29日中央政治局会议对统筹疫情防控与经济运行、确保交通物流畅通等方面做出重要指示，强调“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”。决策层在基建、地产、市场主体纾困、平台经济等维度全面回应市场关切后，政策将进入密集落地期。市场近期政策预期依然较弱的原因在于，许多纾困政策在疫情影响下传导不通畅，未来政策的针对性会更强。物流方面，5月6日央行表示将尽快推出1000亿元再贷款支持交通运输、物流仓储业融资，促进解决疫情防控中的痛点难点。地产方面，金融机构对房企的并购融资支持从央国企扩展到民企，且商品房预售资金监管已有//www.czybx.com优化。基建方面，5月6日中办、国办印发《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》，是加快建设全国统一//www.czybx.com大市场、推进高质量城镇化的重要举措，也为基建打开了新的空间。

外部压力逐步缓解

人民币贬值压力最大的窗口已过

1）美联储极致紧缩预期基本落地，后续超预期紧缩概率低。5月美联储加息50bps并宣布缩表将于6月1日开启。鲍威尔基本排除后续单次加息75bps的可能，也基本打消了市场对于激进加息的恐慌，同时继续强调抑制通胀和美国经济可以实现软着陆。预计6月和7月的议息会议上加息50bps概率较大，年内可能加息至2.25％~2.5％左右的水平。极致紧缩预期基本落地，美联储后续超预期紧缩概率低，缩表对美股的影响还需要观察，但对A股的影响将明显弱化，特别是考虑A股当前的估值分位安全边际已经较高。截至5月6日，除了标普500仍然处于2010年以来78％的动态估值分位外，全球主要发达市场的指数大都处于30％分位左右，而沪深300指数则处于25％的折价分位。

2）人民币贬值主因是经济预期走弱，贬值压力最大的窗口已过。4月19日至5月6日期间，人民币在岸汇率已从6.38贬至6.67，离岸汇率已贬至6.72，美元指数也已上涨突破103。首先，本轮人民币贬值有受近期美联储加息和缩表QBRhmA预期下美元指数走强的影响，也受到中美长端国债收益率倒挂制约，但最重要的还是市场对疫情扰动下国内经济走势有担忧，而这预计将随着疫情好转而缓解。其次，从前期央行下调外汇存款准备金率判断，人民币贬值较快并不符合政策稳市场和防风险的要求，预计央行应对的主动性将加强。最后，综合国内疫情趋势，美联储紧缩预期，以及人民银行主动应对判断，人民币贬值对市场压力最大的窗口已过。

市场极端悲观情绪充分释放，对负面

因素反应钝化，对积极因素反应更敏感

1）市场极端悲观情绪充分释放后，盈利预期，指数估值，机构仓位都已充分下修。首先，A股盈利预期今年以来的累计下调已比较充分，特别是受疫情影响比较大的行业。截至5月6日，A股房地产和可选消费行业2022年净利润一致预期下修幅度较大，分别达到了30％和15％。其次，截至5月6日，上证50、沪深300、创业板指的动态P/E估值已处于2010年以来的15％、25％和22％的低分位，调整也已比较充分。再次，市场已平稳渡过了流动性压力最大的时期。机构仓位方面，前期中小型私募快速减仓后仓位已经降至65％附近，该仓位水平已经接近2018年三季度的最低点；场内杠杆方面，市场平均两融维持担保比例已从4月的低点235％回升至252％，明显高于2015年（227％）、2016年（226％）和2018年（216％）市场低点和受迫性卖出压力比较大时的水平。

2）市场并不缺资金，对积极信号极为敏感。首先，从4月19日人民币兑美元较快贬值以来，北向资金并没有大幅流出，整体流动基本平衡，截至5月6日累计净流入32亿元。其次，即使今年来股票型基金持仓体验较差，股票型基金总指数的1年持有期夏普比已降至-1，对中信证券渠道调研显示，主动权益类存续产品并没有随着市场下跌而面临大规模赎回的压力，相反周度的净赎回率继续保持在较低水平。再考虑到前述的机构仓位与场内杠杆情况，市场并不缺资金，对积极信号的反应非常敏感。随着疫情持续好转和复工复产信号日益明确，基建、地产、市场主体纾困等相关政策落地，中期修复行情临近。

内外压制高峰已过，积极布局四大主线

本轮国内疫情高点已过，上海疫情稳步好转，复工复产循序渐进，支持政策进入加速落地期，预计宏观数据四月筑底后将在五月边际改善。美联储极致紧缩预期基本落地后，未来超预期紧缩概率低，外部压力逐步衰减，人民币贬值压力最大的窗口已过。市场悲观情绪充分释放后对负面因素反应钝化，对正面因素更敏感，预计5月将开启持续数月的中期修复行情。配置上，建议继续积极布局现代化基建、地产、复工复产和消费修复四大主线。全年维度，建议围绕现代化基建以及地产布局，基建领域重点关注低估值建筑龙头、电网、数据中心和云基础设施，地产领域重点关注优质开发商、物管和建材。季度维度，建议积极增配复工复产的相关行业，重点关注智能汽车及零部件、半导体、光伏风电设备等。月度维度，建议聚焦消费修复相关的航空、酒店、免税、食饮、百货商超，预计在规模性疫情消退、市场主体纾困和消费刺激等一揽子政策下，这些行业也将迎来阶段性恢复。

风险因素

国内外疫情反复；中美科技贸易领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突进一步升级。

本文源自金融界

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